Digitālo marķieru pasaules briesmīgais vienkāršais līgums par nākotnes žetoniem jeb SAFT turpina sagrābt virsrakstus. Nesenajā Telegram lietā Ņujorkas dienvidu apgabala federālā apgabaltiesa lika Telegram Group Inc. turpināt savu ilgi plānoto žetonu ģenerēšanas pasākumu, atklājot ne tikai to, ka viņu žetonu, Telegram Open Network, izdošana pārkāpj 1933. gada Vērtspapīru likuma reģistrācijas prasības, bet SAFT sākotnējā izvietošana bija nelikumīga nereģistrēta vērtspapīru piedāvāšana. 2020. gada 26. jūnijā tiesa apstiprināts izlīgums starp Amerikas Savienoto Valstu Vērtspapīru un biržu komisiju un Telegram, kas ietvēra 18,5 miljonu dolāru civiltiesisko sodu, aptuveni 1,22 miljardu dolāru atdošanu investoriem un trīs gadu prasību par digitālo aktīvu izdošanu paziņot SEC. Ar šo izlīgumu apelācija tika izbeigta, atstājot lēmumu par galīgo juridisko lēmumu. SEC līdzīgus argumentus ir izvirzījis arī Kanādas starta uzņēmumam Kik pagājušajā gadā. Tomēr miljardi dolāru SAFT ir emitējuši citi emitenti, no kuriem daudzi joprojām ir apgrozībā un uz kuriem attiecas potenciālā otrreizējā tirgus tirdzniecība..
Lai gan ir bijušas variācijas, būtiskā SAFT piedāvājumā emitents piesaista līdzekļus, lai finansētu platformas izstrādi, kuru vadīs žetoni, pārdodot investoriem SAFT, kas pārstāv tiesības saņemt žetonu piešķiršanu pēc platformas palaišanas. . Pirkuma cena tiek samaksāta, saņemot SAFT, un norēķinos piegādājamo žetonu skaits tiek noteikts žetonu ģenerēšanas notikuma dienā, parasti ar atlaidi publiskajai pirkuma cenai. Daudziem emitentiem neskaitāmas kavēšanās ar platformas palaišanu ir izraisījusi SAFT īpašnieku meklēšanu izejas pirms palaišanas, un, tuvojoties gaidāmajiem palaišanas datumiem, citi investori meklē veidus, kā iegādāties žetonus par diskontētām cenām. Tādējādi ir dabisks piedāvājums un pieprasījums pēc SAFT sekundāras pārsūtīšanas. Tomēr šādu sekundāro pārdošanu sarežģī vairāki līgumiski un regulējoši faktori, kas tālāk tiek apspriesti pēc kārtas.
SAFT sekundārā pārdošana pret sekundārajiem nākotnes līgumiem
Uz lielāko daļu SAFT ir pakļauti līguma nodošanas ierobežojumi, kas aizliedz SAFT līguma vai jebkādu ar to saistīto tiesību nodošanu trešai personai bez iepriekšējas rakstiskas emitenta piekrišanas. Lai gan var būt iespējams iegūt emitenta piekrišanu SAFT nodošanai, daudzi SAFT turētāji var justies ierobežoti ar attiecību apsvērumiem, lai paziņotu emitentam, ka viņi vēlas pamest savu ieguldījumu. Tāpat SAFT emitentus var atturēt no piekrišanas šādiem pārvedumiem, lai izvairītos no: (1) jebkādas norādes, ka tie veicina sekundārā tirgus izaugsmi; (2) policijas pārsūtīšanas ierobežojumu sarežģītība; un 3) pārskaitījumu pārskatīšanas un apstiprināšanas izmaksas, un tās var vienoties par pārskaitījumiem tikai saistītajiem uzņēmumiem. Daži pārskaitījumu ierobežojumi ietver izņēmumus partnerībām vai fondiem, kuri vēlas proporcionāli sadalīt aktīvus saviem partneriem vai investoriem. Ciktāl šādas vienības bija sākotnējie SAFT ieguldītāji, sadalīšana to ieguldītājiem, neatkarīgi no tā, vai tā ir veca vai jauna, var būt iespējama saskaņā ar līguma ierobežojumiem.
Alternatīvi, SAFT turētāji var iegūt likviditāti, noslēdzot nākotnes līgumu ar sekundāro investoru par SAFT pamatā esošajiem marķieriem – “sekundāro nākotnes līgumu”. Tas, vai šī pieeja ir pieļaujama, ir lielā mērā atkarīgs no tā, cik stingri pārsūtīšanas ierobežojumi ir noteikti SAFT. Jautājumi, uz kuriem būtu jāatbild, ietver, bet neaprobežojas ar: (1) Vai pārsūtīšanas ierobežojumi attiecas uz pamatā esošo žetonu pārsūtīšanu vai tikai uz pašu SAFT? un 2) vai pārsūtīšanas ierobežojumi ietver netiešas nodošanas vai SAFT piešķirto ekonomisko tiesību nodošanu? Pieņemot, ka advokātam var būt mierīgi, ka saskaņā ar SAFT pārsūtīšanas ierobežojumiem ir atļauts sekundārs nākotnes līgums, tad rodas vairāki sarežģīti normatīvi jautājumi.
Normatīvie jautājumi saistībā ar sekundārajiem nākotnes līgumiem
Sekundāru nākotnes līgumu var saprast kā fiziski nokārtotu iespējamo priekšapmaksas nākotnes līgumu, kas pārdevējam uzliek par pienākumu piegādāt pircējam noteiktus žetonus, ja tie tiek izsniegti, pretī samaksājot avansa pirkuma cenu. Šāda veida priekšapmaksas nākotnes līgumu regulatīvā attieksme lielā mērā būs atkarīga no pamatā esošo žetonu juridiskā raksturojuma: vai tie ir vērtspapīri, preces vai “kas cits”?
Žetoni kā vērtspapīri
Tas, vai digitālais marķieris ir vērtspapīrs saskaņā ar ASV vērtspapīru likumiem, kopš sākuma ir bijis galvenais jautājums, ar ko saskaras sākotnējie monētu piedāvājumi un SAFT, un tas ir bijis daudzu tiesu lietu un normatīvo dokumentu, tostarp SEC ziņojuma par izmeklēšanu DAO, galvenais priekšmets. SEC izpildes darbības un SEC pamats “Investīciju līguma” analīzei digitālo aktīvu jomā. Juridiskā analīze par to, vai digitālais marķieris ir drošība, ir atkarīgs no Hovija tests.
Par šo jautājumu ir rakstīts daudz, tomēr mēs šeit nepārskatīsim Hovija testa piemērošanu digitālajiem aktīviem. Bet ņemiet vērā, ka daudzi SAFT pamatojās uz juridisko teoriju, ka, lai arī pats SAFT bija vērtspapīrs, kas tiks pārdots ieguldītājiem privātā izvietojumā, kas atbrīvots no Vērtspapīru likuma reģistrācijas prasībām, žetoni, kad tie būs izveidoti, nebūs vērtspapīri . Tomēr vairākos gadījumos SEC un tiesas ir konstatējušas, ka SAFT pamatā esošie žetoni bija vērtspapīri.
Pieņemot, ka marķieri, kad tie tiek ģenerēti un emitēti, ir vērtspapīri, rodas jautājums: Kā vērtspapīru likumi attiecas uz šādu žetonu nākotnes pārdošanu, ko veic SAFT īpašnieks trešām pusēm? Mēs varam pieņemt, ka SAFT īpašnieks pārdod “ierobežotus vērtspapīrus”, t.i., vērtspapīrus, kas iegūti darījumā vai darījumu ķēdē, kas nav saistīta ar publisku piedāvājumu.
Parastā analīze norisināsies šādi: Saskaņā ar Vērtspapīru likumu katram vērtspapīra piedāvājumam un pārdošanai ir jāreģistrējas SEC, ja vien nav pieejams derīgs atbrīvojums no reģistrācijas. 4. panta a) punkta 1. apakšpunkts atbrīvo no darījumiem “personas, kas nav emitents, parakstītājs vai dīleris”. Persona ir “parakstītājs” saskaņā ar Vērtspapīru likuma 2. panta a) punkta 11. apakšpunktu, ja tā iegādājas vērtspapīrus “izplatīšanai” vai piedalās “izplatīšanā”, ko praktiski var saprast nozīmē piedāvājumu, kas nav privāts piedāvājums. Tāpēc vērtspapīru turētājam, kurš vēlas tos pārdot privāti saskaņā ar 4. panta a) punkta 1. apakšpunktu, jāpārdod darījumā, kas ir pietiekami “privāts”, lai izvairītos no tā, ka viņu uzskata par parakstītāju. SEC un vērtspapīru juristi ir pieņēmuši praksi noteikt dažādus pārdošanas ierobežojumus, kas ļauj tālākpārdošanu uzskatīt par atbilstīgu saskaņā ar 4. iedaļas a) punkta 1. apakšpunktu. Šī prakse tiek dēvēta par “4. sadaļas 1. – 1. Daļu”. Alternatīvi, 144. noteikums nodrošina drošu ostu no “parakstītāja” statusa publiskai tālākpārdošanai vērtspapīru turētājiem, kuri ir turējuši vērtspapīrus minimālo turēšanas laiku un atbilst noteiktām citām prasībām. Šādi analizējot, sekundārajam nākotnes līgumam vienkārši būtu jāatbilst labi izstrādātajiem privātās tālākpārdošanas ierobežojumiem saskaņā ar 4. sadaļas 1. – 1. Punktu. ).
Interesants jautājums ir tas, vai pārdevēji piedāvā pārdot un piegādāt tos īpašos marķierus, kurus viņi saņems, norēķinoties par SAFT, vai arī tā vietā piedāvā pārdošanai tās pašas klases vispārīgus marķierus. Ja pārdevēji varēja pārdot žetonus, ko viņi saņēma, norēķinoties ar SAFT, derīgas publiskas pārdošanas laikā nākotnes līguma norēķinu laikā vai ap to, un ieņēmumus izmantoja jaunu “tīru” žetonu iegādei, ti, “dubultdrukāšanai”. ”- jāpiegādā saskaņā ar nākotnes līgumu, tad pārdevējs neapšaubāmi nepiedāvā ierobežotus vērtspapīrus saskaņā ar nākotnes līgumu.
Tomēr potenciāls un nozīmīgs šķērslis ir juridiskā analīze, ko Ņujorkas dienvidu apgabals izmantoja Telegram lietā. Tiesa konstatēja, ka SAFT sākotnējie izvietojumi nebija derīgi privāti izvietojumi un ka ieguldītāji šajos SAFT bija likumīgi parakstītāji attiecībā uz pamatā esošo žetonu pārdošanu galīgajiem pircējiem, tiklīdz notiek žetonu ģenerēšanas notikums. Tas rada jautājumu, vai šādu ieguldītāju kā parakstītāju statuss attiektos arī uz tiem ieguldītājiem, kuri pirms žetonu ģenerēšanas notikuma iegādājas žetonus ar sekundāru nākotnes līgumu starpniecību. Tādā gadījumā uz tādu ieguldītāju tālākpārdošanu, kuri nav reģistrēti saskaņā ar Vērtspapīru likumu, var attiekties SEC izpildes darbības vai, iespējams, vīlušies pircēji var pieprasīt atlaišanu saskaņā ar Vērtspapīru likuma 12. panta a) punkta 1. apakšpunktu.
Tiesas interpretācija var arī radīt papildu kļūdas neuzmanīgam sekundārā nākotnes līguma dalībniekam. Piemēram, Noteikumu M 101. noteikums cita starpā aizliedz parakstītājiem solīt cenas, pirkt vai mēģināt mudināt citas personas solīt vai iegādāties nodrošināto vērtspapīru uz noteiktu laiku. Saskaņā ar tiesas interpretāciju ieguldītājiem, kas pārdod žetonus, kas saņemti, norēķinoties par SAFT kā parakstītāji, būtu jāatbilst M noteikumu 101. noteikuma prasībām. Šādiem ieguldītājiem būtu arī jāapsver, vai viņu tālākpārdošanas darbība ir “brokera” darbība, kā noteikts 1934. gada Vērtspapīru un biržas likuma 3. panta 4. punkts. Par M noteikuma un Biržas likuma brokeru reģistrācijas prasību neievērošanu var sodīt gan ar naudas sodu, gan ar sankcijām..
Žetoni kā preces
Pieņemot, ka pamatā esošie marķieri, kas iegūti, izmantojot sekundāros nākotnes līgumus, ir “preces” Preču apmaiņas likuma izpratnē, tad Preču nākotnes līgumu tirdzniecības komisijai var būt regulatīva vara attiecībā uz sekundārajiem nākotnes līgumiem atkarībā no tā, vai līgums ietilpst CFTC pašreizējo darījumu jurisdikcijas spaiņu kategorijā.
Kopš tā izpildes darbības pret CoinFlip 2015. gada septembrī CFTC ir konsekventi ieņēmusi nostāju citās izpildes darbībās, skaidrojošās vadlīnijās un publiskos paziņojumos, ka virtuālās valūtas ir “preces”, kā šis termins ir definēts CEA. CFTC savos 2020. gada marta galīgajos skaidrojošajos norādījumos par preču mazumtirdzniecības darījumiem, iesaistot noteiktus digitālos aktīvus, pievērsās termina “virtuālā valūta” darbības jomai. Tur CFTC atteicās izveidot spilgtas līnijas definīciju, bet tā vietā pieņēma plašu interpretācija:
“Virtuālā vai digitālā valūta: ietver jebkuru vērtības digitālu attēlojumu, kas darbojas kā apmaiņas līdzeklis, un jebkuru citu digitālo norēķinu vienību, kas tiek izmantota kā valūtas forma (ti, pārskaitīta no vienas puses uz otru kā apmaiņas līdzekli) ); var izpausties, cita starpā, izmantojot vienības, žetonus vai monētas; un tos var izplatīt ar digitālo “viedo līgumu” starp citām struktūrām. ”
Pieņemot, ka advokāts secina, ka sekundārā nākotnes līguma pamatā esošie marķieri ir “preces”, kā tad CEA vajadzētu analizēt sekundāro nākotnes līgumu? Vispirms CFTC reglamentējošā jurisdikcija ir ierobežota ar noteiktiem darījumu segmentiem.
Parasti šīs grupas ietver nākotnes līgumus, nākotnes līgumu iespējas un mijmaiņas līgumus, lai gan CFTC ir ierobežota krāpšanas un manipulāciju novēršanas pilnvaras attiecībā uz preču tūlītējiem līgumiem. Varētu domāt, ka žetonu nākotnes tirdzniecība neatšķiras no jebkuras preces komerciālas pārdošanas – piemēram, saldu dzērienu ražotājs pērk kukurūzas sīrupu, kur piegāde ir aizkavēta uz noteiktu laiku.
Protams, CFTC tos neregulē. Tomēr analīze ir daudz niansētāka. Šādi komerciālie nākotnes līgumi netiek regulēti tikai ar īpašiem, ierobežotiem CEA izņēmumiem.
Saskaņā ar šiem izņēmumiem nākotnes līgums ir komerciāls tirdzniecības līgums starp komerciālām pusēm, kas paredz nefinanšu preču (piemēram, lauksaimniecības, enerģētikas vai metālu preču) atliktu piegādi, ja parasti notiek piegāde. Šie nākotnes līgumu veidi ir skaidri izslēgti no regulējuma kā nākotnes līgumi. Turklāt nākotnes līgumi par “nefinanšu precēm” (un vērtspapīriem) ir izslēgti no “mijmaiņas darījumu” definīcijas, ja vien puses plāno fiziski nokārtot darījumus. Tādējādi ir vismaz divi iespējamie iemesli, kāpēc sekundārā nākotnes līguma pamatā esošajiem marķieriem šie izņēmumi varētu negūt labumu: (1) tos var uzskatīt par finanšu precēm un (2) ieguldītājus vai spekulantus nevar uzskatīt par komerciāliem tirgotājiem. Bez izslēgšanas CFTC varētu uzskatīt, ka sekundārais nākotnes līgums ir “mijmaiņas darījums”.
Šīs noteikšanas vistiešākās sekas ir tādas, ka mijmaiņas līgumus var noslēgt tikai starp atbilstošajiem līguma dalībniekiem vai ECP. Privātpersonām tas nozīmē, ka vismaz 10 miljoni USD no bruto aktīviem ir jāiegulda pēc saviem ieskatiem vai 5 miljoni USD, ja mijmaiņas darījums ir paredzēts, lai ierobežotu esošo pozīciju. Mijmaiņa, ko noslēgušas puses, kuras nav ECP, būtu pretrunā ar CEA un CFTC regulējumu, un abām pusēm varētu draudēt sodi un sankcijas. Turklāt uz mijmaiņas darījumiem attiecas noteiktas ziņošanas prasības. Tādējādi, ja sekundārie nākotnes līgumi ir mijmaiņas līgumi, potenciālo kvalificēto darījumu partneru skaits šādiem darījumiem var būt ierobežots.
Žetoni kā “kas cits”
Rindas starp dažādu veidu digitālajiem aktīviem var būt sarežģītas un mulsinošas. Nozares komentētāji ir norādījuši uz tehniskām atšķirībām starp žetoniem, monētām, digitālajām valūtām un virtuālajām valūtām. Daži komentētāji apgalvoja, ka daži marķieri var būt “lietderības marķieri” ar norādi, ka tie nav nedz vērtspapīri, nedz preces. Lai gan ir iespējams, ka daži SAFT pamatā esošie marķieri var nonākt starp SEC un CFTC jurisdikcijas plaisām un tāpēc uz tiem neattiecas nekāda federāla regulatīvā pārbaude, tas, šķiet, ir ļoti maz ticams.
Šī ir daļa no divdaļīgas sērijas par vienkāršo vienošanos par nākotnes žetonu – lasiet otro daļu šeit.
Šeit izteiktie viedokļi, domas un viedokļi ir tikai autori, un tie ne vienmēr atspoguļo vai atspoguļo Cointelegraph uzskatus un viedokļus.
Šī raksta līdzautors ir Daniels Budofskis, Laura Votsa, Rjaza A. Karamali, Kassija Lentšnere, Džeimss Čudijs un Raiens Brūvers.
Daniels Budofskis ir partneris Pillsbury Winthrop Shaw Pittman, kas atrodas Ņujorkā. Viņš konsultē finanšu iestādes, korporācijas, ieguldījumu fondus un aktīvu pārvaldniekus par finanšu produktiem un regulējumu vietējos un starptautiskos darījumos.
Laura Votsa ir vecākais padomnieks Pillsbury Winthrop Shaw Pittman, kas atrodas Sanfrancisko. Viņa konsultē valsts un privātos uzņēmumus par federālajiem ienākuma nodokļa jautājumiem, kas rodas uzņēmumu darījumos.
Riaz Karamali ir partneris Pillsbury Winthrop Shaw Pittman, kas atrodas Sanfrancisko. Viņš palīdz klientiem risināt sarunas un slēgt vietējos un starptautiskos riska finansējumus, privāto kapitālu, apvienošanās un pārņemšanas darījumus, kā arī tehnoloģiju darījumus.
Kasija Lentčnere ir vecākais padomnieks Pillsbury Winthrop Shaw Pittman, kas atrodas Ņujorkā. Viņa izmanto savu pieredzi finanšu pakalpojumu regulējumā un regulatīvajās attiecībās, lai stratēģiski analizētu un līdzsvarotu risku ar uzņēmējdarbības attīstību un attīstību.
Džeimss Čudijs ir partneris Pillsbury Winthrop Shaw Pittman, kas atrodas Ņujorkā. Viņš vada Pillsbury nodokļu praksi un konsultē klientus par federālajiem ienākumu nodokļa aspektiem apvienošanās un pārņemšanas, bankrota reorganizācijas un uzņēmējdarbības pārstrukturēšanas, korporatīvo finanšu, privātā kapitāla ieguldījumu un digitālo valūtu jautājumos..
Raiens Brūvers ir līdzstrādnieks Pillsbury Winthrop Shaw Pittman, kas atrodas Ņujorkā. Viņš koncentrējas uz vispārējiem korporatīvo un vērtspapīru tiesību jautājumiem, tostarp apvienošanos un pārņemšanu, publiskiem un privātiem piedāvājumiem, korporatīvo pārvaldību un riska kapitāla darījumiem.